招商宏观：存贷款同步回落，既表现出季节性特征，又反映实体部门羸弱负债意愿，需从改善居民收入与企业盈利等方面综合施策

文|招商宏观张静静团队

(资料图片)

核心观点

7月新增信贷不足3500亿，大幅低于市场一致预期（WIND预期约8500亿），同比少增3331亿，拖累社融增速持续走弱。增速上，7月各项贷款同比增长11.1%，逼近上年同期形成的历史低点。

从结构来看，新增中长期贷款出现自上年11月以来的首次同比转负，信贷质量边际走弱。其中，居民部门中长期贷款当月减少约700亿，反映出同期房地产销售的疲弱。企业中长期贷款虽然新增约2700亿，但较上年同期少增747亿，增速降至17.7%（前值17.9%）。我们在上期报告中提示，企业中长期贷款增速高位下滑，会对信贷产生不利影响，其背后反映的是结构性政策工具执行力度的下滑与经济内生动力的薄弱。

存款方面，7月人民币存款减少1.1万亿，历史上较为罕见。其中，居民与非金融企业存款减少（合计2.3万亿），财政存款与非银金融存款有所增加（合计1.2万亿）。居民存/贷款同时减少，侧面反映出其减少负债、提前还贷的意愿，而财政存款同比多增4200余亿或与地方债融资提速有关。

社融方面，尽管政府债发行提速，但难以抵消信贷下滑带来的负面影响，7月社融增速录得8.9%（前值9%），筑底恐仍需等待。M1-M2剪刀差缺口扩大，表明市场活力有待提升。

结论与展望：

7月信贷与社融的不及预期，既表现出一定的季节性特征，又反映了实体部门羸弱的负债意愿，而要彻底扭转信用扩张乏力的现状，还需从改善居民收入与企业盈利等方面综合施策。往前看，7月信贷滑坡有望加快降准降息等总量工具的出台，央行还可能通过窗口指导的方式稳住信贷大盘。7月政治局会议提出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，为市场释放积极信号，信用的重新扩张亟待具体政策的落地。在政策面、经济面拐点相继到来的情形下，资金面逐渐成为“活跃资本市场”的关键。

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正文

8月11日，央行更新金融数据。7月，社会融资规模新增5282亿元，同比少增2703亿元；余额增速 8.9%，较上月下行0.1个百分点。新增信贷3459亿元，同比少增3498亿元；各项贷款余额增速11.1%，较上月回落0.2个百分点；广义货币供应量（M2）同比增长10.7%（前值11.3%），狭义货币供应量（M1）同比增长2.3%（前值3.1%）。

一、社融增速持续回落?

二季度初，社融、信贷数据明显低于过去3年的平均水平，使得部分市场参与者线性调低了对年内信用扩张的预期。但是，6月数据打破了这一预期，社融与信贷增量均出现反弹，甚至高于过去3年平均水平。7月重新回落，信贷起到突出作用。

7月，社会融资规模达到5282亿元，同比少增2703亿元，远低于市场预期的1.12万亿。社融增速下行至8.9%，略低于6月前值9%，社融增速环比下跌的趋势依旧延续。

分项来看，7月政府债券融资4109亿元，同比多增111亿元。政府债券发行节奏错位特征明显，截止7月末，地方专项债券发行进度62.1%，慢于2022年同期的94.6%；一般债发行进度66.5%，同样慢于2022年同期的94.2%。7月政治局会议提及“加快地方政府专项债券发行和使用”，预计政府债券将在8月提速，对社融支撑作用将进一步增强。

7月非标融资减少1724亿元，同比少减1329亿元，对社融形成小幅负贡献。其中，表外票据融资减少1962亿元，同比少减782亿元，表外票据表现持续低迷，这可能是由于票据新规大幅缩短了票据最长期限，导致票据总规模萎缩；另外，信托贷款融资增加230亿元，同比多增628亿元；委托贷款融资8亿元，同比少增81亿元。

直接融资新增1965亿元，同比少增432亿元，对社融的拉动作用略有减少。其中，7月份企业债券融资1179亿元，同比多增219亿元；企业股票融资786亿元，同比减少651亿元 。

信贷方面，7月为信贷的传统淡季，7月新增人民币贷款3459万亿元，同比少增3498亿元，远低于于市场预期的8555.2亿元。

从企业端来看，7月新增中长期贷款规模达到2717亿元，同比少增747亿元。企业中长期贷款的下滑一方面受结构性政策工具执行力度边际减弱有关，另一方面则受企业盈利修复缓慢的影响。此外，7月票据融资新增3597亿元，同比多增461亿元；但短期贷款减少3785亿元，同比多减239亿元。

从居民端来看，7月住户部门贷款减少2007亿元，同比少增3224亿元。其中短期、中长期贷款分别减少1335和672亿元，同比分别少增1066和2158亿元。居民部门，特别是跟房地产相关性较高的中长期贷款依然处于过去几年的较低水平。根据高频数据，7月房地产市场延续低迷走势，成交面积同比、环比增速均较6月显著下降。住宅价格继续下滑。7月份30大中城市商品房成交面积环比下降28.1%（前值+3.5%），同比下降25.5%（前值-10.0%）。7月份百城住宅价格指数环比下跌0.01%，持平前值；同比下跌0.17%，跌幅较6月扩大0.01个百分点 。

二、M2增速继续下行?

7月M2同比10.7%（前值11.3%），低于市场预期11.1%；M1同比2.3%（前值3.1%），低于市场预期3.3%。M2与M1剪刀差较6月扩大0.2个百分点至8.4%，体现出信贷投放转换成实物工作量的效率偏低，银行存款定期化的现象依然比较严重，资金有待活化。

社融和M2剪刀差较6月回升0.5个百分点至1.8%，料三季度加快发力的政府债券将拉动社融增量，进一步改善剪刀差倒挂的情况 。

7月份人民币存款减少1.12万亿元，同比多减1.17万亿元。其中，住户存款减少8093亿元，同比少增4713亿元；非金融企业存款减少1.53万亿，同比多减4900亿元；财政存款增加9078亿元，同比多增4215亿元。从历史趋势来看，7月出现的存款收缩情况更多体现的是我国居民存款行为的特点，而并不一定指向居民负债表的收缩。

风险提示：

国内外经济基本面变化超预期；货币政策超预期。

以上内容来自于2023年8月11日的《存贷款同步回落——7月金融数据点评》报告，报告作者马瑞超，执业证号S1090522100002，详细内容请参考研究报告。